东方金诚:CPI通胀放缓PPI通缩加剧 需求不足特征进一步显现

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  据国家统计局数据,2020年5月CPI同比2.4%,前值3.3%,上年同期值2.7%;5月PPI同比-3.7%,前值-3.1%,上年同期值0.6%。

  基本观点:

  5月猪肉、蔬菜等主要食品价格下行加快,CPI同比涨幅连续三个月大幅回落,时隔八个月重返“2时代”,表明通胀已稳定处于温和区间;非食品价格持续低位运行,或体现全面复工后市场需求不足现象较为突出。PPI方面,主因翘尾因素减弱,前期国际油价剧烈下跌带来的滞后影响,以及终端需求不振拖累生活资料价格涨幅放缓,5月PPI同比跌幅进一步加深。

  展望6月,CPI涨幅有望结束近三个月以来的快速下行局面,同比将保持在2.4%左右。PPI方面,近期供需两端积极因素带动国际油价反弹,国内基建、地产等相关建筑链条景气度回升支撑工业品价格回暖,预示6月PPI同比降幅有望收窄。但市场需求不足意味着短期内工业品通缩局面难以扭转。

  具体分析如下:

  一、5月猪肉、蔬菜价格下行加快,CPI涨幅连续三个月大幅回落进入“2时代”,非食品价格持续低位运行,表明全面复工后市场需求不足现象较为突出。

  5月CPI同比上涨2.4%,涨幅较上月大幅回落0.9个百分点,为连续三个月大幅下行,且已显著低于今年两会确定的3.5%的控制目标。从结构上来看,5月食品价格同比上涨10.6%,虽然仍是CPI上涨的主要拉动因素,但涨幅较上月下行4.2个百分点,延续近三个月快速回落态势。5月非食品价格同比仅上涨0.4%,与上月持平,表明食品之外的CPI涨幅很低,意味着在前期复工基本完成之后,终端消费需求偏弱现象较为突出。

  图1 CPI增速 :当月同比 %

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  数据来源:WIND

  食品价格方面,5月在CPI中权重较大的猪肉、蔬菜价格下行加快,加上去年同期价格基数小幅抬高,带动本月食品价格涨幅快速回落。猪肉和蔬菜价格是当前食品CPI中权重最高、波动最大的两个品种。数据显示,近期生猪存栏环比正在显著改善,加上高利润引导出栏增速加快,当月猪肉价格环比下降8.1%,降幅比上月加快0.5个百分点――这也意味着5月复工复业尚未对猪肉供需平衡带来显著影响。此外,上年同期猪肉价格曾出现跳升,基数垫高也推动今年5月猪肉价格同比涨幅大幅回落15.2个百分点。当月蔬菜价格比上月下降12.5%,主要原因是鲜菜供应量上升,这也带动菜价同比下降8.5%,降幅较上月明显扩大。此外,受供应充足及需求增长有限影响,5月鸡蛋和水果价格比上月均有所下降,同比降幅则分别显著扩大至-12.3%和-19.3%。当月水产品价格在休渔期来临带动下,价格环比和同比涨幅有所扩大。值得一提的是,5月粮食价格环比上涨0.3%,同比涨幅也扩大至1.5%,均属近年来的较高水平,后期粮价走势需要进一步关注。

  整体上看,5月食品价格环比下降3.5%,降幅较上月扩大0.5个百分点,加之上年价格基数抬高,同比涨幅回落至10.6%,延续了近三个月快速下行势头,是本月CPI同比进入“2时代”的主要原因。

  图2 食品类各分项CPI同比增速 %

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  非食品价格方面,5月国际油价上扬,前期带动国内交通通信价格较快下滑的因素消退,当月非食品价格环比与上月持平,同比涨幅则延续0.4%的低位。5月国际油价上涨约36%。受此影响,前期国内汽油、柴油和液化石油气价格大幅下跌的势头得到明显缓和,当月交通和通信价格仅比上月下降0.2%,同比降幅也仅加大0.2个百分点。这是本月非食品价格变化不大的主要原因。其他商品和服务价格方面,疫情冲击下居民收入增速下滑较快,市场需求总体受到一定抑制,除服装外多数商品和服务价格均比上月有所回落。

  5月,扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.1%,涨幅与上月持平,继续处于偏低水平。这表明当前缺乏物价普遍上涨的基础,未来需求不足可能引发通缩的风险值得关注。

  图3 八类商品与服务CPI同比增速 %

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  二、主因翘尾因素减弱,前期国际油价剧烈下跌带来的滞后影响,以及终端需求不振拖累生活资料价格涨幅放缓,5月PPI同比跌幅进一步加深。

  5月以来,供需两端积极因素带动国际原油价格反弹,供给端OPEC+执行减产且力度加码、美国页岩油产量收缩,需求端中国内需渐进修复、欧美陆续开始重启经济,需求前景有所改善;同时,国内基建、地产等相关建筑链条景气度回升支撑工业品价格回暖。由此,PPI边际下行趋势放缓,当月PPI环比下跌0.4%,跌幅较上月收窄0.9个百分点。但在国际油价大幅回升,国内工业品价格整体修复的情况下,5月PPI环比延续下跌,同比跌幅超预期加深――当月PPI同比下跌3.7%,跌幅较上月扩大0.6个百分点,低于市场普遍预期,除受翘尾因素减弱影响外,主要原因有二:

  一是我国原油进口依赖度较高,受运输时滞影响,国际油价变动传导至国内PPI存在一定时间差,因此,前期国际油价剧烈下跌对5月PPI造成滞后影响,这体现于当月石油相关行业PPI同比跌幅的普遍扩大;二是5月生活资料PPI环比加速下跌,同比涨势放缓,这在一定程度上反映了中上游价格走低正在向下游传导,但更为重要的是,国内经济自3月重启后,生产端恢复速度快于需求端,社零等消费指标显示终端需求依然偏弱,这对PPI产生抑制作用。

  图4 PPI增速:当月同比 %

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  图5 国际油价变动向国内PPI传导存在一定滞后性

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  分大类看,5月生产资料PPI环比下跌0.5%,跌幅较上月收窄1.3个百分点,同比跌幅则较上月扩大0.6个百分点至-5.1%,与PPI整体走势一致。各分项中,采掘工业、原材料工业和加工工业PPI环比分别下跌1.7%、1.1%和0.2%,跌幅较上月分别收窄5.5、2.2和0.5个百分点;同比分别下跌14.8%、9.9%和2.4%,跌幅较上月分别扩大3.2、1.1和0.2个百分点。可见,5月采掘工业PPI在各分项中下滑幅度最大,前期原油价格暴跌影响显著。

  图6 生产资料各项PPI同比增速 %

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  5月生活资料PPI环比下跌0.3%,跌幅较上月扩大0.2个百分点。在上游价格下跌向下游传导以及终端需求偏弱影响下,当月生活资料各分项价格环比均为负增,其中食品和耐用消费品PPI环比跌幅扩大。同比来看,5月生活资料PPI同比涨幅较上月下滑0.4个百分点至0.5%,已为连续第三个月放缓;各分项中,食品类PPI同比涨幅较上月下滑0.8个百分点至2.9%,其他分项同比则均为负增。

  图7 生活资料各项PPI同比增速 %

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  从细分行业来看,除煤炭开采业,农副食品加工业,计算机、通信和其他电子设备制造业等少数行业PPI环比跌幅扩大外,多数行业PPI环比涨幅/跌幅或与上月持平,或有所加快/收敛。其中,石油和天然气开采业PPI环比下跌9.1%,跌幅较上月收窄26.6个百分点。同比来看,5月石油、煤炭等相关行业PPI同比跌幅扩大明显,其中,煤炭开采业PPI同比下跌8.8%(前值为-5.4%),石油和天然气开采业PPI同比下跌51.4%(前值为-21.7%),石油、煤炭和其他燃料加工业PPI同比下跌19.8%(前值为-10.6%)。

  三、6月CPI涨幅有望结束近三个月以来的快速下行局面,同比将保持在2.4%左右。PPI方面,近期供需两端积极因素带动国际油价反弹,国内基建、地产等相关建筑链条景气度回升支撑工业品价格回暖,预示6月PPI同比降幅有望收窄。但市场需求不足意味着短期内工业品通缩局面难以扭转。

  6月餐饮业将进入全面恢复阶段,市场对猪肉、鲜菜、鸡蛋等的需求有望显著增加,食品价格快速下行的势头将阶段性缓解。不过,就整体消费市场而言,终端需求不足问题仍会比较突出,物价缺乏全面回升基础,6月CPI将大概率维持在2.4%左右。综合未来物价走势及上年基数变化,预计CPI有可能在8月之后再度出现较快下行势头。PPI方面,伴随国际油价反弹向国内传导,以及工业品需求回升、库存开始逐步去化,6月PPI同比跌幅有望收窄。不过,当前需求端整体依然偏弱,国际油价的持续回升也面临需求萎缩的制约,短期内PPI仍将延续通缩状态。